유진투자증권 TOP PICKS - SK이노베이션, S-OIL

 2H21~2022년 업황 개선 및 시장 눈높이를 상회하는 실적이 기대되는 정유 업종에 주목.

Top-picks는 SK이노베이션, S-OIL

 

 유틸리티 산업은 실적보다 전기요금 인상, 해외 원전 수주 및 수소경제로드맵 2.0 모멘텀이 주가에 반영될 수 있는 한국전력, 한전KPS, 한국가스공사 순서로 관심종목 추천

유진투자증권 발췌

 2020년 전세계 원유 수요는 전년대비 25% 감소. 완만히 회복 중이지만 여전히 속도는 기대를 하회

 그럼에도 불구하고 OPEC의 공급 조절로 원유 시장은 수급 균형점에 도달해 있음. 타이트한 공급으로 유가 상승이 이어졌다는 뜻

 바이든 정부의 대이란 핵협정 복원 이슈가 남아있어 이란의 제재가 해제될 가능성. 이란의 원유 생산량은 2백만b/d이며, 제재 전으로 회귀 시 2백만b/d의 원유 공급 추가로 증가

 미국의 원유 생산 감소에도 이란의 생산이 증가해 과거와 동일한 수준의 공급 가능. 즉, OPEC의 가격 정책에 따라 유가가 결정될 가능성 높음

 OPEC 국가의 재정균형유가는 국가별로 상이하나 70~80달러/배럴 수준. 반면, 70달러/배럴 이상에서는 원유 수요가 위축될 수 있어, 재정균형유가 이상 의 고유가를 유지하기는 어려움. 속단하기는 이르지만 OPEC은 60~70달러/ 배럴 수준의 유가를 유지하는 것이 최선일 것

 

 각국의 백신보급으로 하반기에 원유 수요 정상 회복 전망

 현재 5월임을 고려해 3분기부터 완만한 회복, 4분기 정상화를 가정할 경우 원유 재고의 변화를 추정 가능. 또한 2백만b/d인 이란의 원유 생산이 2022 년까지 4백만b/d로 늘어난다고 가정

 당사 추정에 의하면, 시나리오별로 국제유가는 60~70달러/배럴의 범위를 보일 전망. 특히, 수요 회복 속도가 빨라지고 미국 생산량 정체, 이란 제재가 연장될 경우 국제유가는 70달러/배럴을 상회할 수도 있음

 

 미국 원유는 상대적으로 황함량이 적고 가벼운 유종인 경질유/저유황유로 구성. 반면, OPEC, 이란은 중질유의 비중이 절대적

 당사는 미국 원유 생산 정체, OPEC의 점진적 증산, 이란의 생산량 완만한 회복을 가정. 이를 반영 시 중질유의 비중 상승, 경질유의 비중 하락이 전망됨

 항상 Dubai-WTI 가격차이가 유종이 시장에서 차지하는 비중에 따라 변했음을 고려하면, 스프레드는 축소될 가능성이 높음

 실제로 스프레드는 추가로 확대되지 않고 있으며 이란제재 향방에 따라 추가로 축소될 것이라 판단. 최근 BC 마진 하락, 가솔린 마진 상승도 이와 동일한 이유라 판단

유진투자증권 발췌

 

 미국 원유는 상대적으로 황함량이 적고 가벼운 유종인 경질유/저유황유로 구성. 반면, OPEC, 이란은 중질유의 비중이 절대적

 당사는 미국 원유 생산 정체, OPEC의 점진적 증산, 이란의 생산량 완만한 회복을 가정. 이를 반영 시 중질유의 비중 상승, 경질유의 비중 하락이 전망됨

 항상 Dubai-WTI 가격차이가 유종이 시장에서 차지하는 비중에 따라 변했음을 고려하면, 스프레드는 축소될 가능성이 높음

 실제로 스프레드는 추가로 확대되지 않고 있으며 이란제재 향방에 따라 추가 로 축소될 것이라 판단. 최근 BC 마진 하락, 가솔린 마진 상승도 이와 동일한 이유라 판단

 

Flight24에 의하면, 2021년 5월 기준 상업용 항공편수는 2019년대비 34% 감소, 2020년 대비 정상화가 진행 중이며 2022년에는 2019년 수준에 도달 할 것이라 판단

 연말까지 항공편수의 완만한 증가 가정 시, 항공유 마진은 8달러/배럴까지 상승 가능

 국내 정유사들의 등/경유 수율이 50% 이상임을 고려하면 복합정제마진은 6 달러/배럴을 돌파 전망

 Apple이 제공하는 모빌리티 인덱스도 2020년대비 38%pt 개선되었으며 추가 상승 가능성 높음. 가솔린 마진이 10달러/배럴에 도달한 상황이지만, 경질유의 가격 상승세를 고려하면 추가 상승 여력이 있다고 판단

 여기에 BC유 하락이 예상되어 국내 정유사들의 고도화 설비 마진 개선

 

당사 추정에 의하면 가솔린 마진은 평균 9.5달러/배럴, 디젤, 항공유는 7.1, 8.0달러/배럴로 전망됨

 이를 반영한 복합정제마진은 6.4달러/배럴로 2020년대비 +136% 상승 전 . 유가 상승으로 인한 재고평가를 고려하지 않아도 마진효과만으로 이익 증가 추세 지속될 전망

유진투자증권 발췌

 

 

 

발췌:PowerPoint 프레젠테이션 (hankyung.com)